شش افسانه در مورد سرمایه‌گذاران خطرپذیر
منتشر شده در مجله کسب‌و‌کار هاروارد
استیو جابز، مارک زاکربرگ، سرگی برین؛ ما از این سه کارآفرین به خاطر جایگاه ویژه‌شان تجلیل می‌کنیم و به همان اندازه که سرمایه‌گذاران از شرکتهای نوپا حمایت میکنند و در رشد و عظمت آن شریک هستند، آن‌ها را بزرگ می‌داریم.
شرکتهای معروف نظیر، «کلاینر پریکنز» و «سکوویا»، توانایی زیادی در تأسیس و تأمین مالی شرکتهای موفق جوان دارند. «فوربس»، برترین شرکتهای خصوص را در لیست «میداس» خود قرار داده و به‌طور ضمنی اشاره‌کرده که آن‌ها درزمینۀ سرمایه‌گذاری، از جادویی افسانه‌ای برخوردارند. داستان سرمایه‌گذاری پرخطر، روایتی جذاب از سرمایه‌گذاری‌های جسورانه با بازدهی بالاست.
حکایاتی که در مورد اپل، فیس‌بوک و گوگل مطرح می‌شود، تفاوت بسیاری با اصل ماجرا دارد، در این میان اعداد و ارقامی وجود دارد که نشان می‌دهد، بسیاری از شرکتهای نوپای سرمایه‌گذاری خطرپذیر موفق نبوده و سرمایه‌گذاران در بازده بالا عملکرد خوبی نداشته‌اند. بیش از یک دهه است که بازار سهام عملکرد بهتری داشته و از سال ۱۹۹۹، به‌طور میانگین از نقطه سربه‌سر فراتر نرفته‌اند.
صنعت سرمایه‌گذاری خطرپذیر بدون کارآفرینان، وجود خارجی نخواهد داشت. هنگامی‌که بحث سروکار داشتن با سرمایه‌گذاری‌های پرخطر به میان می‌آید، اغلب کارآفرینان احساس میکنند نقشی درجه‌دو دارند. برای کسی که در حال تأسیس شرکتی است، افسانه‌های مربوط به سرمایه‌گذاری خطرپذیر، می‌تواند جذاب به نظر برسد. در این مقاله برخی از این افسانه‌ها را به چالش می‌کشم تا به بنیان‌گذاران شرکت‌ها برای دستیابی به درک واقع‌بینانه‌ای از این صنعت و آنچه ارائه می‌دهند کمک کنم.
افسانۀ شمارۀ ۱: سرمایۀ خطرپذیر منبع اصلی راهاندازی شرکتهای نوپاست
در میان شرکتهای نوپا، تأمین بودجه از سوی سرمایه خطرپذیر یک استثناست نه قاعده. به لحاظ تاریخی، تنها درصد کمی(کمتر از ۱/۰) از شرکتهای آمریکایی سرمایه خود را از سرمایه‌گذاری پرخطر به دست آورده‌اند. این صنعت هم‌اکنون در حال کوچک شدن است: تعداد شرکتهای فعال سرمایه‌گذاری، پس از به اوج رسیدن در اواخر دهه ۹۰، از ۷۴۴ به ۵۲۶ شرکت، طی سال‌های ۲۰۱۱-۲۰۰۱، کاهش یافت و میزان سرمایه‌گذاری تأمین‌شده در سال ۲۰۱۱، کمتر از ۱۹ میلیارد دلار و خیلی کمتر از ۳۹ میلیارد دلار در سال ۲۰۰۱ بود.
اما سرمایه‌گذاری خطرپذیر کمتر، به معنای کاهش سرمایه اولیه نیست. منابع تأمین مالی ـ به‌جز سرمایه‌گذاری خطرپذیر ـ به‌سرعت در حال رشد هستند و گزینه‌های بیشتری نسبت به گذشته در اختیار کارآفرینان قرار می‌دهند. سرمایه‌گذاران فرشته ـ افراد ثروتمندی که سرمایه کمتری در مراحل اولیه تأمین میکنند ـ ۱۶ برابر بیشتر از سرمایه‌داران پرخطر سرمایه‌گذاری میکنند و همچنان در حال رشد هستند. فرشتگان در سال ۲۰۱۱ در حدود ۶۵ هزار شرکت بیش از ۲۲ میلیارد دلار سرمایه‌گذاری کردند، درحالی‌که سرمایه‌گذاران خطرپذیر حدود ۲۸ میلیارد دلار برای ۳۷ هزار شرکت سرمایه‌گذاری کردند.
«آنجل لیست» یک بستر آنلاین است که سرمایه‌گذاران فرشته را به شرکتهای نوپا متصل می‌کند. یکی از علل بارز رشد عظیم سرمایه‌گذاری فرشتگان است. از راهاندازی این بستر تاکنون، بیش از دو هراز شرکت سرمایه جمع‌آوری کردند و شرکتهای نوپا در آن بیش از ۱۰ میلیون دلار جذب سرمایه کرده‌اند.( استناد؛بنیاد کافمن، که خود یکی از سرمایه‌گذاران آنجل لیست است).
یکی دیگر از منابع سرمایه‌گذاری اولیه در شرکتهای نوپا، سرمایه‌گذاری جمعی (کراودفاندینگ) است. کارآفرینان در این نوع سرمایه‌گذاری،سرمایه ناچیزی از مردم جمع‌آوری میکنند و در ازای آن پاداش‌هایی نظیر محصولات سرکت تازه تأسیس می‌دهند. طبق گزارش کیک استارتر، در سال ۲۰۱۲ بیش از ۱۸ هزار پروژه، از طریق کراودفاندینگ۳۲۰ میلیون دلار جمع‌آوری کردن، سه برابر مبلغی که در سال ۲۰۱۱ جمع‌آوری شده بود. تصویب قانون جابز در سال گذشته، این امکان را به سرمایه‌گذاران می‌دهد تا در ازای سهام، سرمایه‌گذاری کنند و رشد سریع‌تری خواهند داشت.
افسانۀ شمارۀ ۲: آیا سرمایه‌گذاران خطرپذیر، ریسک زیادی را تحمل میکنند؟
درست است که آن‌ها ریسک زیادی را متحمل می‌شوند، اما با سرمایه خودشان ریسک کمتری میکنند. دارایی اکثر شرکای صندوق سرمایه‌گذاری تنها ۱٪ از کل را تشکیل می‌دهد. مدل درآمد این صنعت، چرخۀ سرمایه‌گذاری طولانی و کمبود داده‌های عملکردی قابل‌مشاهده، باعث می‌شود که سرمایه‌گذاران خطرپذیر نسبت به سایر سرمایه‌گذاران حرفه‌ای کمتر پاسخگوی عملکردشان باشند. اگر یک سرمایه‌گذار خطرپذیر در شرکت شما سرمایه‌گذاری کند، برای موفقیت شما تلاش خواهد کرد، اما اگر شکست بخورید او همچنان عملکرد خوبی خواهد داشت.
چرا؟ زیرا صندوق استاندارد سرمایه خطرپذیر، در طول عمر ده‌سالۀ صندوق، حق‌الزحمه‌ای به میزان ۲٪ ، به‌علاوه درصدی از سود شرکت‌هایی که با موفقیت (چه با خریداری شدن یا تبدیل‌شدن به سهامی عام) از صندوق خارج‌شده‌اند را شارژ می‌کند. بنابراین، شرکتی که یک میلیارد دلار در صندوق خود جمع‌آوری کرده و هزینه‌ای معادل ۲٪ از آن را کسب می‌کند، برای تأمین هزینه‌ها و جبران خسارت‌ها، سالانه ۲۰ میلیون دلار هزینه ثابت دریافت می‌کند. شرکتهای سرمایه‌گذار تقریباً هر سه یا چهار سال تأمین مالی می‌شوند، بنابراین می‌توان گفت این شرکت پس از سه سال از تأمین اولین سرمایه، یک میلیارد دوم را تأمین می‌کند. این مبلغ، ۲۰ میلیون دلار هزینۀ اضافی ایجاد می‌کند که درمجموع ۴۰ میلیون دلار هزینه ثابت سرمایه‌گذار خطرپذیر خواهد بود.این هزینه‌های تضمین‌شده شرکت، سرمایه‌گذاران را از بازده ضعیف مصون می‌دارد زیرا بیشتر غرامت آن‌ها از هزینه‌ها تأمین می‌شود. بسیاری از شرکای این شرکت، صرف‌نظر از عملکرد سرمایه‌گذاری صندوق، حقوق‌های نجومی دریافت میکنند. اغلب کارآفرینان چنین شبکه امنی در اختیار ندارند.
سایر متخصصان سرمایه‌گذاری با فشار عملکرد بیشتری مواجه هستند. مدیران سرمایه‌گذاری مشترک را در نظر بگیرید که عملکرد صندوق آن‌ها باید به‌صورت روزانه گزارش شود؛ سرمایه‌گذاران آن‌ها می‌توانند در هر زمانی پول برداشت کنند و اغلب به خاطر عملکرد ضعیف برکنار می‌شوند. عملکرد سرمایه‌گذار خطرپذیر در پایان عمر ده‌سالۀ صندوق بررسی می‌شود. از‌این‌رو، سرمایه‌گذاران خطرپذیر از آن سطح از پاسخگویی که در دیگر قلمروهای سرمایه‌گذاری رایج است، معاف‌اند. آن‌ها نسبت به فرشتگان سرمایه‌گذار و سرمایه‌گذاران جمعی که از سرمایه خود استفاده میکنند، ریسک کمتری را متحمل می‌شوند. سرمایه‌گذاران این شرکت نسبت به کارآفرینان، که بیشتر دارایی خالص خود را در شرکتهای نوپا قرار می‌دهند، ریسک کمتری میکنند.
افسانۀ شمارۀ۳: اغلب صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشاوره عالی ارائه می‌دهند
یک باور غلط و رایجی که در مورد سرمایه‌گذاران خطرپذیر وجود دارد آن است که شرکت بیشتر از سرمایه، تجربه، تخصص عملیاتی و صنعتی، شبکه گسترده‌ای از ارتباطات مناسب، طیف وسیعی از خدمات برای شرکتهای نوپا و سوابق نیرومندی درزمینۀ سرمایه‌گذاری موفق را به ارمغان می‌آورد. در برخی موارد این منابع، ارزشمندتر از منابع مادی هستند. توانایی سرمایه‌گذاران خطرپذیر، چه به‌عنوان شرکت چه به‌عنوان افراد، در مقدار تلاشی که برای ارائه مشاوره به مدیران خود صرف میکنند، با یکدیگر کاملاً متفاوت است. هیچ ارائۀ دقیقی از تحقق وعده‌های این صنعت دربارۀ آموزش وجود ندارد. اما اگر از مدیران ۱۰۰ شرکتی که توسط سرمایه‌گذاران تأمین مالی شده‌اند، در مورد سرمایه‌های خطرپذیر سؤال کنید، برخی خواهند گفت که فوق‌العاده است اما برخی دیگر خواهند گفت که این سرمایه‌ها فعال‌اند اما کمک بزرگی به آن‌ها نکرده و کار آن‌ها فراتر از صدور چک نیست. البته این گروه آخر لزوماً بد نیستند؛ برخی مدیران ممکن است از اینکه از آموزش صرف‌نظر کردند و صرفاً پول نقدی می‌گیرند خوشحال شوند. اما برای بنیان‌گذارانی که گمان برده‌اند که سرمایه‌های خطرپذیر کمک‌های ارزش‌افزوده زیادی برایشان به ارمغان خواهد آورد، باعث ناامیدی خواهد شد.
بهترین راه برای تشخیص اینکه آیا شرکت سرمایه‌گذاری، منابعی غیر از سرمایه به همراه می‌آورد یا نه، انجام موشکافی دقیق است. درست همان‌طور که هنگام استخدام یک کارمند به کنترل سوابق شغلی او می‌پردازید، با مدیران دیگر شرکت‌ها به گفت‌وگو بنشینید و بپرسید: آیا شریک موردنظر در دسترس است؟ چه مقدار به بحث‌های هیئت‌مدیره می‌افزاید؟ آیا مدیرعامل برای مقابله با مشکلات شرکت، کمک‌های سازنده‌ای دریافت کرده است؟ در مورد منابعی که این شرکت عرضه می‌کند؛ روابط عمومی، استخدام و... و اینکه آیا این موارد مفید بوده‌اند یا خیر، سؤال کنید.
برخی از پرسش‌ها را باید مستقیماً از شرکت سرمایه‌گذار خطرپذیر پرسید. مانند: چه کسی قصد دارد در هیئت‌مدیره شما قرار بگیرد؟ این شخص، شریک است یا همکار؟ آیا او تجربه‌ای در این صنعت دارد؟ او در چند هیئت‌مدیره دیگر فعالیت می‌کند؟ طرح چنین پرسش‌هایی تکان‌دهنده خواهد بود. اگر جذابیت شرکتی، تخصص، آموزش و خدماتی که ارائه می‌دهد باشد، کارآفرین باید اطمینان حاصل کند که هم شرکت و هم شریک موردنظر، سوابق لازم برای ارائه آن را داشته باشد.
افسانۀ شمارۀ ۴: سرمایه‌گذاران خطرپذیر بازده‌های بی‌نظیری ایجاد میکنند
سال گذشته من به همراهی همکارانم در بنیاد هافمن، گزارشی پرمخاطب در مورد صنعت سرمایه خطرپذیر و بازده آن منتشر کردیم. در این گزارش نوشته بودیم:«ما دشمن را یافتیم .. او خود ما هستیم.» ما متوجه شدیم که عملکرد کلی این صنعت ضعف دارد. صندوق سرمایه خطرپذیر از اواخر دهه ۹۰ تاکنون عملکرد مطلوبی نداشته است و از سال ۱۹۹۷ نقدینگی کمتری به آن‌ها بازگشته است، نسبت به میزانی که سرمایه‌گذاری کرده بودند. گروه کوچکی از شرکت‌هایی که عملکرد بهتری داشتند، «نرخ بازگشت سرمایه» بیشتری ایجاد میکنند؛ تقریباً دو برابر سرمایه اولیه به‌غیراز حق‌الزحمه کارکنان. ما به‌طور قطعی نمی‌دانیم کدام شرکت‌ها در آن گروه قرار دارند، زیرا داده‌های عملکرد در دسترس نیستند و به‌طور پیوسته گزارش نمی‌شوند. بااین‌وجود، یک صندوق معمولی به‌طور متوسط یا سرمایه را از بین می‌برد یا زیان می‌بیند.
ما تجربۀ بنیاد کافمن را در سرمایه‌گذاری ۱۰۰صندوق طی بیست سال تجزیه‌وتحلیل کردیم و متوجه شدیم فقط ۲۰ صندوق سالانه ۳ تا ۵ درصد عملکرد بهتری در بازار داشتند که انتظار داریم، کارمزد و نقدینگی متحمل شده را با سرمایه‌گذاری در سهام عمومی جبران کنیم. بدتر از آن، ۶۲ صندوق از بین این ۱۰۰ صندوق ما نتوانستند از بازدهی که گروه سرمایه‌گذاری در فهرست سازمان عمومی ارائه دادند فراتر بروند.
به‌طورکلی، سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر را ریسک‌پذیر و پرحاصل تلقی میکنند. گزارش ما نشان می‌دهد، سرمایه‌گذاران در سرمایه‌گذاری خطرپذیر کارمزد، نقدینگی و ریسک بالایی را عهده‌دار می‌شوند، اما به‌ندرت پاداش حاصل از بازده بالا را ارائه خواهند داد. کارآفرینان زمانی که سرمایه‌گذاران از سرمایه‌گذاری در پروژه‌های خطرپذیر خودداری میکنند، پریشان می‌شوند. تنها باید عملکردها را بررسی کنند تا متوجه شوند سرمایه‌های خطرپذیر به‌عنوان یک گروه در سرمایه‌گذاری‌های خود هیچ‌گونه اعجاز اقتصادی به بار نمی‌آورند.
افسانۀ شمارۀ ۵: در سرمایه‌های خطرپذیر، بزرگ همیشه بهتر است
سرمایه خطرپذیر در ایالات‌متحده، به‌عنوان یک صنعت کوچک در شرکت‌هایی نظیر، اینتل، مایکروسافت و اپل آغاز به کار کرد. در سال ۱۹۹۰، صد شرکت سرمایه‌گذار، با کمتر از ۳۰میلیارد دلار سرمایه، فعالانه مشغول سرمایه‌گذاری بودند. در آن زمان، سرمایه‌های خطرپذیر بازدهی قوی و بالاتری نسبت به بازار داشتند و عملکردش با هر معیاری خوب بود.
چه اتفاقی افتاد؟
در اوج رونق اینترنت در سال ۲۰۰۰، تعداد شرکتهای فعال به بیش از هزار شرکت افزایش یافت و دارایی‌های تحت مدیریت از ۲۲۰ میلیارد دلار فراتر رفت. سرمایه‌گذاری خطرپذیر عملکرد خوبی نداشت. هنگامی‌که پول سرازیر شد، بازدهی کاهش یافت و سرمایه خطرپذیر هنوز بهبود نیافته بود. از زمان رونق، تعداد سرمایه‌گذاران و میزان سرمایه کاهش یافته است، هرچند که هردو هنوز بالاتر از اوایل و اواسط دهه ۹۰ هستند.
آنچه درباره این صنعت صادق است، در مورد سرمایه‌های فردی نیز صادق است: بزرگ‌تر بهتر نیست. مؤسسان شرکت‌ها احساس میکنند، امضای یک قرارداد با شرکتهای بزرگ خاصیت بیشتری دارد، همان‌طور که دانشجویان مدیریت بازرگانی ممکن است از اینکه کارفرمایی بزرگ و معروف به آن‌ها پیشنهاد همکاری دهند، خوشحال شوند. اما مطالعات صنعتی و دانشگاهی نشان می‌دهد که عملکرد صندوق با افزایش ابعاد صندوق به بالای ۲۵۰ میلیون دلار کاهش می‌یابد. ما متوجه شدیم که بودجه سرمایه‌گذاری خطرپذیر بیشتر از ۴۰۰ میلیون دلار در کارنامه کافمن، به‌طورکلی نتوانسته بازده جذابی ارائه کند. میان ۳۰ صندوق تنها چهار صندوق، عملکرد بالاتری داشتند.
افسانۀ شمارۀ ۶: سرمایه‌گذاران خطرپذیر مبتکر هستند
جالب اینجاست که شرکتهای سرمایه، خود را حامیان تأمین‌کنندگان مالی
و محرک نوآوری می‌دانند درصورتی‌که این صنعت طی بیست سال گذشته، فاقد نوآوری بوده است. سرمایه‌های خطرپذیر باگذشت زمان شاهد تغییرات زیادی بوده‌اند؛ صندوق‌های بیشتر، پول بیشتر، صندوق‌های بزرگ‌تر، بازده نزولی‌تر. اما ساختار این صندوق‌ها، درست مانند دو دهۀ گذشته است؛ سرمایه فراهم‌شده و به شرکا مانند سابق پرداخت می‌شود. هرگونه نوآوری در تأمین مالی شرکتهای نوپا، نظیر سرمایه‌گذاری‌های جمعی و سیستم‌عامل‌های آنجل لیست و سکند مارکت، از بیرون این صنعت حاصل‌شده‌اند.
حکایت سرمایه‌گذاری خطرپذیر در حال تغییر است. کارآفرینان گزینه‌های بیشتری برای تأمین مالی شرکتهای خود در اختیاردارند که از توازن تاریخی قدرت، که بیش‌ازحد به سمت سرمایه‌گذاران متمایل بوده دور می‌شود. کارآفرینان، با ترک جایگاه درجه دومشان و قرار گرفتن در جایگاه کسانی که به‌طور مستقیم با صاحبان سرمایه مذاکره میکنند، از دیدگاه متفاوتی برخوردار خواهند شد. گروه در حال ظهور و شرکتهای «سرمایه‌گذاری خطرپذیر۰,۲»، به جمع‌آوری کمک‌های مالی اندک و تمرکز بر ایجاد بازدهی بزرگ به‌جای کارمزد زیاد بازمی‌گردند. همچنین عملکرد ضعیف این صنعت باعث شده است که سرمایه‌گذاران نهادی قبل از سرمایه‌گذاری خطرپذیر مجدداً فکر کنند. درنتیجه سرمایه‌گذاران خطرپذیر به ایفای نقش مهم اما کوچک‌تر خود، در هدایت سرمایه به شرکتهای نوپای تحول
آفرین ادامه خواهند داد.
Six myths about venture capitalists
Harvard Business Review
